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近年來，我國密集出臺了一系列金融支持政策，精準滴灌中小企業，在緩解中小企業融資難，融資貴方面取得了一定成效。2023年2月，中國證監會發布了全面實行股票發行注冊制相關制度規則，宣布自公布之日起施行。這在中國資本市場改革發展進程中，具有里程碑式的意義。

經過4年在科創板、創業板和北交所的試點后，股票發行注冊制正式在全市場推開，我國資本市場正式邁入全面注冊制新時期。全面注冊制施行下，將有利于中小企業找準資本市場發展方向，提前做出合理規劃。 

全面實現注冊制以后，呈現多層次的資本市場體系：首先上市交易渠道分為分京滬深三個證券交易所。掛牌交易是在全國中小企業股份轉讓系統或區域性股權市場。全國中小企業股份轉讓系統，即新三板，分為基礎層和創新層。第三層就是叫區域股權市場，俗稱叫“四板”，四板現在一共有34家交易中心。

全面注冊制以后，企業要上市或要進入資本市場，有幾個路徑。如果符合上交所、深交所掛牌的上市條件和要求，可以直接上科創板、創業板和主板。如果覺得公司規模還偏小，或者說跟滬深證券交易所定位稍微還有點差距，可以先上新三板，也有兩個路徑，可以先基礎層，也可以直接進創新層，如果符合融資規模等條件下，可在掛牌同時直接進入創新層。但如果想上北交所，新三板是一個不可逾越的條件，需成為“在新三板掛牌滿一年的創新層公司”。

這里指的是在新三板掛牌滿一年，即可申請北交所。現在進創新層每年有6次，進入創新層的第二天就可以申報北交所。如果上了北交所，覺得估值和活躍度還不滿意自己的預期，可以選擇轉板滬深交易所。也可以在新三板直接去滬深上市，一種是從新三板摘牌了以后再去申報上滬深交易所，還可以同時申報滬深交易所的時候這邊停牌了，如果那邊上市成功了，在新三板再摘牌，如果沒有成功，仍可以在新三板繼續掛牌，既可以從新三板里頭眺望北交所，也可以遙望科創板和創業板和主板，這是在新三板掛牌的一個優勢。

如果說在北交所掛牌滿12個月，還可以選擇是否要轉板，讓企業的估值和流動性能更好，相比較之下，現在上市的路徑比原來更加豐富了。

全面注冊制給資本市場帶來的重點變化

全面注冊制到來，對企業、對整個資本市場會帶來哪些變化？

首先，完善了審核的注冊程序。過去如果想上市，都要經過證監會的發審委審核，審核通過后再與交易所簽訂上市協議走上市流程。全面注冊制以后，變成了交易所審核，證監會注冊的上市基本架構，明確了交易所和證監會的權責分工，與過去存在非常大的差異。交易所審核的角度也發生了變化，它主要判斷公司申報是否符合發行條件，上市條件和信息披露的要求，證監會基于交易所已經過會的材料，在20個交易日之內，要對企業注冊材料進行審核，審核方向主要看是否符合國家產業政策、是否符合交易所的定位。證監會還能監督和指導各個交易所的審核和監督角度，同時監督和檢查交易所上市的過程，完善了審核的注冊程序。

第二點，統一注冊制度規則。過去各個板塊有各自發行的制度規則，全面注冊制以后，證監會統一規定了關于上市流程IPO公開發行制度與上市以后再融資的發行體系的規則體系。

第三點，信息披露為核心。原來企業信息披露更側重于監管層或者是上市審核委關注的角度，現在注冊制推行后，更側重于從市場關注的角度進行分析。

第四點，板塊定位清晰明確。過去，各個板塊相對來講界限是非常模糊，很多公司既適合主板，又適合創業板，又適合科創板。注冊制以后，北交所、創業板、科創板和主板的定位越來越清晰，企業可以根據自身優勢方向選擇上市板塊。

第五點，上市條件優化。原來核準制時，審核的是持續盈利能力，作為發審委來講，體現的是對企業的背書。發審委審核了，外界就認為這個公司是優質的、可信的。注冊制以后，上市條件比原來更加寬泛，更加包容。幾個板塊的定位上市條件相對來講有類似的點，也有區分。普遍以市值為導向，還有以凈利潤為指標，或以銷售收入，研發投入，包括成長性等等。比如說前一段時間創業板也發布了虧損的公司可以上市了，雖然說短期內不一定有企業可以報上來，但條件已經放寬了，比原來更加優化。

但上市與過去相比是更加“嚴進寬出”，上市的標準更加細化，對于內控、信息披露、合規，包括對于中介機構的責任，都比原來更加嚴格了，難度加大，所以企業要提前做好規劃，針對財務、法規、內控等內部管理都需要提前兩到三年進行規范，以三年一期為審核報告期，出具審計報告。

各板塊上市應考慮的因素

企業上市前應該如何選擇板塊呢？首先看板塊定位，自身的企業規模與板塊要求相匹配，根據自身需求來判斷。全面注冊制下，各板塊定位明確，主板主要服務于成熟期大型企業，科創板突出“硬科技”特色，創業板主要服務于成長型創新創業企業，北交所與全國股轉系統共同打造服務創新型中小企業主陣地。這為企業提供了更明晰的發展路徑。面對豐富的上市路徑，企業可以進行長遠的資本市場路徑規劃，如果抓住時機，將有望獲得更好的投資回報。

定位來說，主板叫大盤藍籌，指的是突出“大盤藍籌”特色，重點支持業務模式成熟、經營業績穩定、規模較大、具有行業代表性的優質企業。 

創業板叫“三創四新”，“三創”指創新、創造、創意，“四新”指的是新技術、新產業、新業態和新模式。如果有些公司處于傳統行業，甚至位于負面清單里，但是和“四新”進行了深度融合，也可以嘗試上創業板，但是需要在審核材料中明確體現是如何與“四新”融合的。

科創板叫硬科技，如新一代信息技術、高端裝備制造、新材料、新能源、節能環保、生物醫藥等面向科技前沿的領域。現在對企業科創屬性要求越來越高，很多公司在科創板里因為科創屬性被撤材料和終止，一般的企業如果科創屬性不高，建議不要嘗試上科創板。

北交所定位創新型中小企業，重點支持先進制造業和現代服務業。

企業如果想上市，首先看到底適合哪個板塊，如果哪個板塊都適合，再選擇想去哪個板塊，要根據對應的要求及自身條件來看。

關于負面清單，各個板塊規定不太一樣。

企業上市前，首先看是否符合該板塊的定位，其次是否在該板塊的負面清單中，第三就要看上市財務標準。財務標準即為上市的門檻，需要達到這個標準才有可能申報，具體內容如下圖。

而對創業板更是新增了特殊要求，對企業的研發投入、未來營業收入成長性提出了非常明確的要求。

全面注冊制上市審核流程及審核重點變化

注冊制以后，企業上市預期更加明確。上市一共有四個階段，分別是申請與受理、審核機構審核、上市委審核、證監會注冊，最后發行上市。原來核準制的時候排隊3年、5年都很正常，如果投普通IPO公司的基金，一般存續期為“5+2”，就是5年投資期+2年退出期。現在的注冊制存續期為3+2，如果投Pre-IPO的，正常300多天能上市。

整個上市審核流程的時間規定更加明確：

從2022年IPO被否公司的主要原因來看，毛利率是第一被否的因素。詢問毛利率，是因為企業容易去調節。比如說一個公司毛利率高，與同行業相比其他企業只有20%的毛利率，而它卻能到達30%，這其中是否存在利益輸送，或存在關聯交易。如果是低于行業，是不是企業沒有核心競爭力，上市以后盈利能力是否會持續下滑，可能會存在業績爆雷的風險。如果毛利率與行業持平，也有問題，為什么會持平，財務數據是否真實，以上都是關于毛利率常被問詢的問題。

包括常問到的內部控制、收入等，企業需要查閱相關被否的案例，從中關注審核交易所的重點在哪，更重要的是做好自身的財務內控規范。

在上市前，有許多財務問題需要被規范，如資金占用、銀行流水核查、現金交易、轉貸業務、代銷模式等等，這些問題都需要依靠數字化系統來進行統一規范，幫助企業實現業務流、物流、信息流、資金流的統一，能夠提供銷售到收款、采購到付款、生產到成本核算等端到端流程的完整證據鏈，提升內控執行的有效性。對于上市的企業，重點在于將其價值體現出來，由市場來決定其價值。數字化對IPO企業的支撐主要有兩點，一是解決合規和數據問題，二是數據業財一體化，支撐對數據的審查。所以企業要有一個強大的信息化系統，現在上市還有IT審計，都會審核企業的ERP系統是否合規，是否能完整記錄財務、業務、資金、發票等信息。

比如說金蝶的軟件，作為中小企業IPO背后的數治化支撐者，金蝶業財一體化已十分成熟，全國8997家國家級專精特新“小巨人”，近一半使用金蝶數字化賦能，更有無數企業通過券商的推薦使用金蝶的管理軟件來完善IPO要求的流程規范和上市后的經營管理。

金蝶更是提出了“五力成長飛輪”模型，以產品力、獲客力、交付力、口碑力、收益力五力相互融合、互相支撐，以最終提升企業的收益力為目標：以財務對研發費用能準確、合理的核算推動更好的產品力；以財務對收入能夠準確確認，減少應收賬款壞賬風險提高更優的交付力；通過新核算能力、新合規能力、新經營能力以及新數據能力等為企業打造更高的收益力…… 對企業的主營業務收入、應收賬款、成本管理、期間費用等均進行合理有效的規范管理，實現企業的業務財務一體化管理，為企業在資本市場上的價值增值助一臂之力。

全面注冊制下信息披露的變化

信息披露主要分成三段，一種是發行階段的信息披露，另外兩種分別是上市以后的強制與自愿披露。強制的分為定期報告（年報、半年報、季度報等）以及臨時公告（交易事項與非交易事項）。而自愿的披露更體現公司的業務能力，需要自行確認什么內容適合披露，披露的尺度是什么。而注冊制以后信息披露的變化則需要投資者更多地分析，證監部門僅僅審查中介機構所提交的企業信息是否符合該企業財務經營狀況真實性、完整性、準確性和及時性，僅是力求投資者得到的信息是公平公正的，由投資者自主對該公司進行評價，由市場進行價值判斷。而在核準制下的證券發行，是由證監部門對于該企業進行實質性的業務審查，只有該企業達到一定的經營規模和盈利水平才可以獲得上市資格，由政府取代了市場自由選擇的機會，市場化程度低。

結語

整體來看，全面注冊制施行下，將有利于中小企業找準資本市場發展方向，提前做出合理規劃。面對豐富的上市路徑，企業可以進行長遠的資本市場路徑規劃，如果抓住時機，將有望獲得更好的投資回報。